證券行業(yè)：經(jīng)紀業(yè)務價跌量平 投行成最大亮點

　　報告摘要：

　　經(jīng)紀業(yè)務價跌量平：2010上半年，滬深兩市日均股票交易額為1907億元，同比增長3%；2010年2季度，滬深兩市日均股票交易額為1780億元，同比下降14%，環(huán)比下降11%。截至6月份的股票交易市場份額數(shù)據(jù)顯示，與今年1季度相比市場份額上升最多的是廣發(fā)證券(000776)，市場份額環(huán)比增長了2%，下降最多的是國金證券(600109)，環(huán)比下降了4%；與2009年全年相比，市場份額上升最為明顯的是西南證券(600369)和長江證券(000783)，分別上升了16%和11%，下降幅度最多的是國金證券，下降幅度為5%�？傮w來說，2010年市場份額表現(xiàn)較為突出的是西南證券和長江證券，而國金證券的市場份額則下降較多。根據(jù)我們統(tǒng)計，2010年1季度11家上市券商(除招商和太平洋(601099)以外)實現(xiàn)傭金收入81億元，同比下降6%，環(huán)比下降26%；股票交易額傭金率為1.07‰，環(huán)比下降7%，同比下降26%。同時根據(jù)已經(jīng)公布中報的東方證券的數(shù)據(jù)，2010年上半年股基交易額同比增長1%，而傭金收入同比下降了16%，傭金率則同比下降了17%。我們預計全行業(yè)2010年2季度傭金率環(huán)比下降的幅度應該在7%左右。

　　投行業(yè)務成最大亮點：證券承銷業(yè)務在2010年上半年表現(xiàn)突出。2 010年上半年，股票承銷金額為3297億元，與2009年下半年相比環(huán)比增長3%，占2009全年股票承銷金額的92%。股票承銷金額中首發(fā)融資金額為2117億元，環(huán)比增長5%，首發(fā)融資金額已經(jīng)超過了2009年全年的2022億元；增發(fā)融資金額為630億元，環(huán)比下降42%；配股融資金額為550億元，環(huán)比增長419%，為2009年全年配股融資金額的5倍。

　　自營業(yè)務拖累顯著：由于2010年上半年A股市場表現(xiàn)較為糟糕，各上市券商的自營業(yè)務預計將帶來負面的業(yè)績貢獻，表現(xiàn)為自營業(yè)務虧損或者浮盈大幅減少。其中權益類資產(chǎn)在總資產(chǎn)中占比較高和浮盈安全墊不厚的券商受到的沖擊將較為明顯。自營收入將成為各券商2010年上半年業(yè)績分化的關鍵因素。

　　2010年中報前瞻：經(jīng)紀業(yè)務方面，我們假設2010年2季度傭金率在2010年1季度基礎上再環(huán)比下降7%；自營業(yè)務方面，我們根據(jù)各上市券商2009年末的權益類資產(chǎn)的數(shù)據(jù)，考慮到2010年上半年滬深300指數(shù)下跌了28%，我們以此來預估各券商的自營收入；投行業(yè)務方面我們根據(jù)Wind資訊的口徑統(tǒng)計了投行收入，再參考歷史上Wind資訊的口徑和財務報表口徑上的差異，測算出投行業(yè)務收入。與2009年同期相比，凈利潤下降最多的是東北證券(000686)、光大證券(601788)和中信證券(600030)，分別同比下降51%和41%和40%；同比業(yè)績表現(xiàn)較好的券商有國金證券、宏源證券(000562)和華泰證券(601688)，分別同比增長62%、45%和19%。東北證券下降較多的原因是去年同期自營業(yè)務盈利豐厚，光大證券和中信證券下降較多的原因是今年自營業(yè)務帶來虧損可能較多。而同比表現(xiàn)較好的國金證券和宏源證券主要貢獻來自于投行業(yè)務收入大幅提升，而華泰證券同比增長的原因在于對聯(lián)合證券股權比例提高后少數(shù)股東權益減少。

　　維持行業(yè)同步大市的評級：由于行業(yè)主要的收入來源經(jīng)濟業(yè)務尚未有明顯見底的信號，因此行業(yè)層面還缺少系統(tǒng)性的投資機會。而對于市凈率較低且冗余資本較多的券商，一方面估值上具備防守性，另一方面當融資融券放量時具備進攻性，因此我們相對看好中信證券、海通證券(600837)和國元證券(000728)。 (楊建海 安信證券)