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　　市場(chǎng)期盼已久的股指期貨，終于要在4月16日正式交易了。

　　但面對(duì)這一新生事物，投資者的態(tài)度相對(duì)平淡，但被市場(chǎng)視為主要參與者之一的私募，還是抱有積極備戰(zhàn)的心態(tài)。

　　3月30~31日，《投資者報(bào)》記者采訪10位私募經(jīng)理，其中不少熱衷首批參與股指期貨，他們看中的是其推出初期存在很大的套利空間。

　　機(jī)構(gòu)投資者要完成套利的主要方式——期現(xiàn)套利，需要三個(gè)步驟：構(gòu)建套利組合、套利機(jī)會(huì)監(jiān)控以及最后的交易。

　　曲線也要參與

　　離首批期貨合約上市交易僅剩下兩周的時(shí)間。全國(guó)股指期貨開戶并沒有想象的熱烈。

　　上海智德投資管理有限公司總經(jīng)理伍軍對(duì)《投資者報(bào)》記者表示，私募無法大規(guī)模參與的一個(gè)重要原因是證監(jiān)會(huì)的規(guī)定——陽光私募產(chǎn)品無法通過信托平臺(tái)參與股指期貨；加之股指期貨剛運(yùn)行，初期會(huì)存在很多不確定性因素。

　　當(dāng)然也有私募熱衷參與股指期貨�！八侥甲非蟮氖嵌虝r(shí)間的絕對(duì)收益，股指期貨的做空機(jī)制可以為私募基金快速提高盈利能力帶來很大的幫助。”3月31日，海富投資公司總經(jīng)理趙哲對(duì)《投資者報(bào)》記者說，盡管監(jiān)管層目前沒有放開陽光私募產(chǎn)品投資股指期貨，嚴(yán)格控制信托產(chǎn)品的發(fā)行，但是出于對(duì)收益的追逐，私募基金還是會(huì)想方設(shè)法參與。

　　“直線不行，不會(huì)曲線參與嗎？據(jù)我所知，我的一些私募朋友就不通過信托的方式，直接動(dòng)員親戚朋友把資金集合起來，以個(gè)人名義開戶�！壁w哲說。

　　在慕容投資有限公司創(chuàng)始合伙人趙眾看來，私募基金這種尷尬的狀態(tài)不會(huì)持續(xù)很久，股指期貨遲早會(huì)為私募基金放開。

　　“要做股指期貨，必須要有對(duì)手盤，有買有賣才行，而目前開戶量?jī)H有3000多戶，從市場(chǎng)本身的容量上說，還遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠，監(jiān)管層肯定會(huì)吸引更多的機(jī)構(gòu)客戶進(jìn)來�！壁w眾對(duì)《投資者報(bào)》記者如此分析。

　　為了迎接股指期貨，他們提前做了準(zhǔn)備，特別是股指期貨人才的準(zhǔn)備�！笆袌�(chǎng)上雖然有很多做商品期貨的操盤手，但是股指期貨和商品期貨在市場(chǎng)容量、保證金、盈利模式等方面都存在不同點(diǎn)，尋找適合做股指期貨的操盤手并不是一件容易的事情。”

　　初期套利空間多

　　深圳一位私募對(duì)《投資者報(bào)》記者透露：“剛開始開戶的都是一些散戶，而像我們這種集合幾千萬甚至上億資金來參與的私募，相對(duì)來說占主導(dǎo)地位，因此比較容易操控市場(chǎng)，獲得超額收益。這也是一些私募積極參與初期股指期貨的一個(gè)重要原因�！�

　　上述私募所說的超額收益指的就是股指期貨中的套利功能。對(duì)于機(jī)構(gòu)投資者來說，股指期貨還具有投機(jī)、套期保值兩種功能。相對(duì)而言，套利交易是機(jī)構(gòu)投資者的策略首選，而套利交易又包括期現(xiàn)套利、跨期套利、跨市套利和跨品種套利，這其中以期現(xiàn)套利最為常見。

　　期現(xiàn)套利是指數(shù)現(xiàn)貨與期貨之間的一種套利行為。當(dāng)現(xiàn)貨價(jià)格與期貨價(jià)格之間出現(xiàn)不合理價(jià)差時(shí)，期現(xiàn)套利者可構(gòu)建現(xiàn)貨與期貨套利組合，以期未來價(jià)差回歸到合理水平時(shí)平掉套利頭寸，從而獲得價(jià)差收斂所帶來的收益。

　　從操作形式看，期現(xiàn)套利一般分為正向套利和反向套利。正向套利是指買入現(xiàn)貨、賣出期貨的套利行為；反向套利則是與正向套利相反方向的套利：賣出現(xiàn)貨，買入期貨。

　　“從其他市場(chǎng)的經(jīng)驗(yàn)來看，股指期貨上市初期是期現(xiàn)套利的最佳時(shí)段�！壁w眾認(rèn)為，和ETF套利一樣，在流動(dòng)性并不充分的股指期貨套利市場(chǎng)，會(huì)出現(xiàn)一些期現(xiàn)套利空間。

　　根據(jù)香港恒生指數(shù)期貨市場(chǎng)可查的最早的數(shù)據(jù)，1992年約有30%的交易日出現(xiàn)期現(xiàn)套利機(jī)會(huì)，而期現(xiàn)套利的收益空間則超過25%；臺(tái)灣市場(chǎng)的期現(xiàn)套利機(jī)會(huì)更好，上市的第一年(1998年)，70%的交易日出現(xiàn)了套利機(jī)會(huì)，收益空間更是高達(dá)70%。此后，隨著市場(chǎng)的發(fā)展，期現(xiàn)套利的機(jī)會(huì)與收益空間不斷下降。

　　“內(nèi)地的資本市場(chǎng)向來炒作風(fēng)氣很重，在投機(jī)資金的炒作下，股指期貨價(jià)格出現(xiàn)不合理偏差的概率會(huì)很大�！壁w眾說，有理由相信滬深300股指期貨推出的初期將出現(xiàn)較多的期現(xiàn)套利機(jī)會(huì)。

　　“當(dāng)然，投資者對(duì)股指期貨的不熟悉，對(duì)期現(xiàn)套利的陌生，以及股票市場(chǎng)賣空的限制等等，都是股指期貨上市初期容易出現(xiàn)期現(xiàn)套利機(jī)會(huì)的重要原因。”長(zhǎng)城偉業(yè)期貨分析師藍(lán)昭欽說。

　　構(gòu)建現(xiàn)貨組合是關(guān)鍵

　　“在很大程度上講，構(gòu)建出一個(gè)好的現(xiàn)貨組合是套利成功的關(guān)鍵�！惫獯笞C券分析師郭國(guó)棟在最新的研報(bào)里認(rèn)為，現(xiàn)貨組合構(gòu)建越精確，就越能控制好風(fēng)險(xiǎn)和捕捉到更多的套利機(jī)會(huì)。

　　在郭國(guó)棟看來，現(xiàn)貨組合可采用滬深300指數(shù)的成份股來構(gòu)建，也可以采用ETF來構(gòu)建。用滬深300指數(shù)成份股來構(gòu)建的話，由于成份股數(shù)量眾多，而套利機(jī)會(huì)出現(xiàn)時(shí)需要快速建倉(cāng)，所以這種方法要求套利者建立專門的程序化套利系統(tǒng)來應(yīng)對(duì)。而采用ETF構(gòu)建組合，就比較簡(jiǎn)單，只要買一只ETF基金就可以了，一般投資者就可以利用，但缺點(diǎn)是跟蹤效果相對(duì)差一點(diǎn)，較小的套利機(jī)會(huì)不能利用。

　　套利組合里還包括對(duì)期貨頭寸的保證金管理�！俺�了交易所和期貨公司規(guī)定的保證金比例(中金所規(guī)定12%)，套利者還要預(yù)留一些保證金，以防套利組合滿倉(cāng)時(shí)保證金不足被強(qiáng)行平倉(cāng)�！惫鶉�(guó)棟說。

　　在趙哲看來，剛開始時(shí)，杠桿使用要謹(jǐn)慎。目前滬深300指數(shù)期貨合約征求意見稿規(guī)定，保證金比率為12%，那么投資杠桿為8.3倍，“而我們?cè)趨⑴c時(shí)，投資杠桿用五六倍也就可以了�！�

　　除了構(gòu)建套利組合外，要完成一次套利機(jī)會(huì)，還要走完兩個(gè)流程——套利機(jī)會(huì)監(jiān)控以及最后的交易。

　　據(jù)郭國(guó)棟介紹，套利機(jī)會(huì)監(jiān)控分市場(chǎng)監(jiān)控和模擬組合監(jiān)控，涉及的重要內(nèi)容為成本測(cè)算；套利交易則是在模擬組合監(jiān)控到有套利機(jī)會(huì)時(shí)開倉(cāng)，在價(jià)差回歸于0時(shí)平倉(cāng)，或者期貨合約到期時(shí)平倉(cāng)。(薛玉敏 楊雪婷)